Komentarz tygodniowy – Czy akcje europejskie mogą „być lepsze” od amerykańskich?

Indeks akcji dużych spółek z Eurolandu Eurostoxx50 od marca 2009 roku dostarczył stopy zwrotu gorszej o ponad 50% od indeksu akcji amerykańskich S&P500 (w walucie lokalnej i wliczając dywidendy wypłacane przez spółki wchodzące w skład indeksu). W tym roku oba te indeksy zachowywały się jednak praktycznie tak samo (Eurostoxx50 +11,6%, a S&P500 +11,8% – dane intraday na dzień 29 maja).

Dziś, łamiąc nieco deklarację z 8 maja, że na razie „dajemy sobie spokój” z Europą [Europa po raz trzeci (na razie ostatni)], zastanowimy się co jest powodem takiej relatywnej słabości rynku europejskiego w długim okresie i czy tegoroczne zachowanie jest oczekiwanym przez nas zwiastunem lepszych czasów dla rynku akcji na Starym Kontynencie.

Zyski, głupcze!

Wyjaśnienie tak dużej dysproporcji w zachowaniu rynków akcji na kontynencie amerykańskim i europejskim jest dosyć proste. Praktycznie w 100% wynika ono z dynamiki zysków spółek. Podczas gdy tzw. zyski na jedną akcję (z ang. Earnings per Share – EPS) dla spółek z indeksu S&P500 znajdują się obecnie 86% wyżej od poprzedniego przedkryzysowego (rok 2008) szczytu, to dla akcji europejskich ta wartość wynosi jedynie +3%.  Nawet gdyby teoretycznie założyć podobną kompozycję sektorową indeksu akcji europejskich do S&P500 to wartość ta wzrasta do jedynie +37%, a więc blisko 50 pkt % mniej.

Wykres – Skumulowany wzrost EPS od przedkryzysowego  szczytu koniunktury rynkowej w 2008 roku

Źródło: Goldman Sachs

Kiedy „kupować” Europę?

Spotkaliśmy się z opiniami, że spór handlowy pomiędzy Stanami Zjednoczonymi, a Chinami wpłynie na relatywnie lepsze zachowanie rynku europejskiego. O ile, jeżeli dosyć naiwnie założymy, że ten konflikt ograniczy się jedynie do Stanów Zjednoczonych i Chin, byłoby to możliwe, z jednym „ale”. Wzrost inflacji spowodowany nałożeniem ceł oraz niższy wzrost gospodarczy w USA mógłby wpłynąć na relatywnie lepsze zachowanie rynku europejskiego względem amerykańskiego. Wzrost gospodarczy w USA ma jednak dosyć silne przełożenie na wzrost gospodarczy na Świecie ogółem. Europa jest z kolei regionem, którego rynek akcji jest dużo bardziej wrażliwy na globalna dynamikę PKB (mierzona wskaźnikiem Beta wrażliwość na zmiany globalnego wzrostu gospodarczego indeksu Eurostoxx50 wynosi 3,0, podczas gdy dla S&P500 2,4). W związku z tym naszym zdaniem akcje europejskie mogą zachowywać się lepiej od akcji amerykańskich jedynie w przypadku przyspieszenia tempa wzrostu gospodarczego na Świecie. My takowego się spodziewamy zgodnie z nasza tezą o mini-cyklach w obecnym cyklu gospodarczym (22 marca Kolejny mini-cykl w globalnej gospodarce na horyzoncie?). Obecną słabość rynków akcji wykorzystujemy więc do zwiększenia zaangażowania na Starym Kontynencie.

W dłuższym terminie „outperformance” Europy mało prawdopodobny

Jednocześnie chcieliśmy podkreślić, że jest to nasze typowo taktyczne nastawienie do europejskiego rynku. Cofając się kilkanaście lat wstecz (konkretnie do roku 2007) w dłuższym horyzoncie akcje amerykańskie zachowywały się lepiej, co było zasługą wspomnianej lepszej dynamiki wzrostu EPS. Ta z kolei wynikała z innej kompozycji sektorowej obu rynków (za Oceanem dużo większą wagę w indeksie posiadają dynamicznie rosnące spółki z sektora technologicznego) oraz strukturalnych problemów europejskiej gospodarki potęgowanych dodatkowo okresowymi kryzysami (Grecja, Deutsche Bank, Włochy żeby wymienić te najważniejsze na przestrzeni ostatnich 10 lat). Nie spodziewamy się ustąpienia tych czynników w krótkim okresie i stąd zaryzykujemy tezę, że w dłuższym terminie „outperformance” europejskiego rynku akcji jest mało prawdopodobny. W krótkim terminie jest to jednak możliwą sytuacja, w której rynek europejski doświadcza swoistego „mini-rajdu” względem rynku amerykańskiego. Po 2009 roku miało to miejsce 4 razy – w roku 2010, 2012, 2015 i 2016.

Radosław Piotrowski

Dyrektor Inwestycyjny

RDM Wealth Management S.A.